原標(biāo)題：人民幣匯率宜穩(wěn)不宜貶

　　今年8月11日人民幣中間價(jià)報(bào)價(jià)方式改革后，市場(chǎng)上人民幣貶值預(yù)期升溫。各界對(duì)人民幣匯率政策的觀點(diǎn)也有明顯分歧。有人認(rèn)為人民幣匯率應(yīng)該繼續(xù)貶下去，也有人認(rèn)為應(yīng)該穩(wěn)定匯率。從政府釋放的信號(hào)和行動(dòng)來(lái)看，決策者無(wú)疑是傾向于穩(wěn)定匯率的。但這并沒(méi)有給匯率政策爭(zhēng)論畫(huà)上句號(hào)。

　　應(yīng)該說(shuō)，無(wú)論是主張應(yīng)該貶值，還是主張應(yīng)該穩(wěn)定匯率的觀點(diǎn)，都有其道理和根據(jù)。但如果綜合各方面的證據(jù)，人民幣兌美元匯率保持穩(wěn)定是當(dāng)下最不壞的選擇。

　　的確，從數(shù)據(jù)上來(lái)看，人民幣匯率升值對(duì)我國(guó)出口的負(fù)面效應(yīng)客觀存在。根據(jù)筆者估算，人民幣對(duì)一籃子貨幣的加權(quán)有效匯率每升值1%，就會(huì)拉低我國(guó)出口真實(shí)增速約0.5個(gè)百分點(diǎn)。今年上半年，我國(guó)出口真實(shí)增長(zhǎng)僅1%，比去年下半年低了9個(gè)百分點(diǎn)。而根據(jù)荷蘭經(jīng)濟(jì)政策分析局的統(tǒng)計(jì)，全球出口真實(shí)增速僅溫和地從去年下半年的3.9%下降至今年上半年的2.3%?？紤]到人民幣加權(quán)有效匯率在這段時(shí)間升值接近15%，我國(guó)出口真實(shí)增速這9個(gè)百分點(diǎn)的降幅中，有接近7個(gè)百分點(diǎn)是人民幣匯率升值所造成的。從這一估計(jì)來(lái)看，讓人民幣繼續(xù)貶值似乎很有道理。

　　但是，通過(guò)貶值人民幣來(lái)提振我國(guó)出口并非沒(méi)有代價(jià)。如果把各個(gè)渠道的負(fù)面影響都加起來(lái)的話，這個(gè)代價(jià)還不小。

　　人民幣貶值所帶來(lái)的匯率不確定性對(duì)我國(guó)出口有較大殺傷力。我國(guó)出口企業(yè)大多利潤(rùn)率不高，并缺乏對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)的能力和經(jīng)驗(yàn)。對(duì)這些企業(yè)來(lái)說(shuō)，在匯率高度不確定性時(shí)簽訂出口合同無(wú)異于讓他們賭匯率走向。一旦賭錯(cuò)，很容易賣得越多，虧得越多。因此，在匯率較為波動(dòng)的時(shí)候，出口企業(yè)會(huì)傾向于只簽短期合同，從而拉低整體出口。這種效應(yīng)雖然很難利用數(shù)據(jù)來(lái)量化，但真實(shí)存在，并在去年就有表現(xiàn)。2014年1季度，人民幣兌美元曾明顯貶值。而后春季廣交會(huì)成交量就大幅縮水。從媒體報(bào)道可以看到，客商因?yàn)槊磺迦嗣駧艆R率走向而不愿簽長(zhǎng)單，是當(dāng)時(shí)成交量萎縮的重要原因。

　　有人可能認(rèn)為可以引導(dǎo)人民幣穩(wěn)定貶值，甚至最終讓人民幣貶到均衡匯率，自動(dòng)穩(wěn)定下來(lái)。但這實(shí)際上是做不到的。人民幣只要開(kāi)始貶值，哪怕貶值速度恒定，也會(huì)引發(fā)更強(qiáng)貶值壓力，形成匯率怎么也趕不上匯率預(yù)期的局面。前幾年人民幣升值時(shí)就是這樣的。而匯率運(yùn)行還有“超調(diào)”的規(guī)律：要貶就一定先貶過(guò)頭，然后再升回來(lái)；要升也一定先升過(guò)頭，然后再貶。指望人民幣匯率貶到某個(gè)水平就自動(dòng)穩(wěn)定下來(lái)是不可能實(shí)現(xiàn)的。因此，如果放任人民幣進(jìn)一步貶值，必會(huì)引發(fā)更劇烈的匯率波動(dòng)，推高匯率的不確定性。

　　人民幣匯率的不確定性除了對(duì)我國(guó)出口有不利影響外，對(duì)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)沖擊更為嚴(yán)重。在國(guó)內(nèi)股市尚未從之前的異常波動(dòng)中完全恢復(fù)，而國(guó)際上又臨近美聯(lián)儲(chǔ)加息之時(shí)，匯率的不確定加大了穩(wěn)定國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的難度。而貶值所引發(fā)的資本外流也不利于國(guó)內(nèi)資金面的平穩(wěn)。

　　最后，人民幣貶值的政治后果也不能不考慮。在全球經(jīng)濟(jì)低速增長(zhǎng)的時(shí)候，人民幣進(jìn)一步貶值有引發(fā)全球貨幣競(jìng)爭(zhēng)性貶值，推升全球貿(mào)易保護(hù)主義的可能。我國(guó)曾經(jīng)在亞洲金融危機(jī)時(shí)堅(jiān)持人民幣不貶值，樹(shù)立起了“負(fù)責(zé)任大國(guó)”的形象。此時(shí)如果放任人民幣貶值，除了傷害我國(guó)長(zhǎng)久以來(lái)建立起來(lái)的良好國(guó)際形象外，也會(huì)引發(fā)國(guó)內(nèi)外對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的疑慮，給國(guó)內(nèi)改革和對(duì)外開(kāi)放都增加障礙。

　　考慮到這些因素，當(dāng)前人民幣匯率還是宜穩(wěn)而不宜貶。